В чиїх інтересах функціонує ринок готівкової валюти та валютні резерви Національного банку України, і чому держава не бажає застосовувати дешеві фінансові ресурси? | Коментарі Україна

Регулярний contributor "Ділової столиці" та інших ключових видань, який займає провідні позиції у рейтингах медійного цитування. Має значний досвід у сфері банківської справи та інвестицій. Обіймав посади керівника департаменту цінних паперів та директора іпотечного центру. Багаторічний консультант президента Асоціації українських банків.

В яких інтересах функціонує ринок готівкової валюти та валютні резерви Національного банку України, або чому уряд обирає відмовитися від фінансових ресурсів за низькими ставками?

Останні дії Національного банку України щодо валютних обмежень викликають дедалі більше питань у їх адекватності існуючій ситуації та цілям розвитку національного ринку капіталу.

Зокрема, Національний банк України ініціював рішучу боротьбу з угодами по придбанню валютних ОВДП (облігацій внутрішньої державної позики) за гривневі кошти.

Таке "святе протистояння" не лише є нелогічним у сучасних умовах, а й має явно негативні наслідки.

Як завжди, НБУ пояснює такі дії боротьбою зі "схемами" та вимогами МВФ.

Спробуємо зрозуміти, що насправді коїться.

Зовнішня підтримка, включаючи фінансову, зменшується, і навіть позиція США викликає сумніви. У зв'язку з цим акцент переміщується на внутрішні ресурси — підвищення податків або активніше залучення коштів через облігації внутрішньої державної позики (ОВДП). Величезна роль у фінансуванні війни зараз залежить від готовності та можливостей банків, бізнесу та населення підтримувати уряд.

В умовах стратегічної невизначеності із джерелами зовнішнього фінансування дефіциту бюджету у другому півріччі 2025-го та у 2026-му році, НБУ спільно з Мінфіном вже зараз необхідно розпочинати розвиток ефективних фінансових інструментів по залученню капіталу на внутрішньому ринку.

У ситуації, коли населення очікує значних девальвацій, одним із ефективних інструментів можуть стати облігації внутрішньої державної позики, виражені в іноземній валюті, зокрема в доларах або євро.

Це забезпечить фінансування бюджетного дефіциту та дозволить спрямувати отримані ресурси, насамперед, на потреби оборонної сфери.

Причому, державі вигідно аби ці фінансові інструменти можна було купити як за відповідну іноземну валюту, так і за гривню.

Витрати Міністерства фінансів, в основному, здійснюються в національній валюті, а отримані долари чи євро їм доводиться продавати безпосередньо Національному банку України.

Крім того, у фінансовій системі країни спостерігається нестача гривні та надмірна кількість іноземної валюти.

Наприклад, золотовалютні резерви Національного банку України сягнули небувалих 44,5 мільярда доларів, тоді як Міністерство фінансів стикається з дефіцитом гривневих коштів, що становить не менше 400 мільярдів гривень.

Окрім того, це має економічний сенс з точки зору витрат на обслуговування державного боргу. Наразі Міністерство фінансів залучає фінансування на первинних аукціонах з випуску гривневих облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП) під відсотки в межах 15-16%. Таким чином, отримання тих самих нестачних 400 млрд грн обійдеться державі щонайменше у 60 млрд грн щорічно, зважаючи лише на виплату відсотків.

У той же час, облігації внутрішньої державної позики (ОВДП) в іноземній валюті пропонуються під процентну ставку 4-5%. Важливо зазначити, що за умов стабільності курсу гривні, для держави це обійдеться приблизно в 8%, враховуючи ймовірні темпи девальвації національної валюти в найближчому майбутньому, що є вдвічі менше за очікуване.

Вигідно це і населенню, бо під час війни на суспільство тиснуть ірраціональні страхи девальвації і багато хто не проти захеджувати ці ризики за допомогою валютних фінансових інструментів, таких як валютні ОВДП.

Але питання хеджування валютних ризиків актуальне лише для тих, хто має на руках гривню. Тому цілком логічно дозволити таким інвесторам купувати у Мінфіну валютні ОВДП за національну валюту, яка потрібна і самому Мінфіну.

Здавалося, що це приносить вигоду всім, так у чому ж полягає проблема?

Справа в тому, що на ці гроші претендують і інші гравці ринку капіталу.

По-перше, на ірраціональних страхах населення щодо девальвації активно заробляють гравці готівкового валютного ринку. Вони хочуть, аби населення купувало за гривню не валютні державні облігації, а просто валюту.

А банки хочуть, аби населення не хеджувало свої ризики у валютних облігаціях Мінфіну під 4-5%, а розміщувало свою валюту на валютних депозитах у банках під 0%.

Варто зазначити, що Національний банк України також працює на користь валютного ринку, активно здійснюючи валютні інтервенції. Протягом періоду з 2022 року до травня 2025 року негативне сальдо операцій НБУ з купівлі та продажу іноземної валюти досягло 102,35 мільярда доларів: сума купленої валюти становила 3,65 мільярда доларів (з яких 90% припало на 2022 рік), а обсяг продажу склав 106 мільярдів доларів.

Так, це допомогло стримати різке падіння курсу гривні, але чому Національний банк України вважає неприйнятним формувати частину своїх резервів для погашення облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП) Міністерства фінансів у доларах і євро, щоб забезпечити валютну підтримку цих операцій?

В свою чергу, НБУ ухвалив рішення посилити контроль і повністю заборонити придбання валютних ОВДП за гривневі кошти.

В цьому, НБУ сам собі суперечить, адже ще в 2023 році регулятор публічно оголосив стратегію пом'якшення валютних обмежень для підтримки економічної активності.

Проте, замість очікуваного пом’якшення, ми спостерігаємо кардинально іншу картину: впроваджуються нові обмеження, які ще більше ускладнюють легальний розвиток ринку капіталу.

НБУ своїми рішеннями показує, що йому більше подобається, коли громадяни віддають свої гривні в обмінники, а не інвестують у валютні ОВДП. А підприємства, в свою чергу, виявляють схильність до виведення капіталів за межі країни через різні схеми фіктивного імпорту, ніж до купівлі валютних державних облігацій.

Валютні облігації внутрішньої державної позики (ОВДП) залишаються одним із небагатьох стабільних механізмів для підтримки державного бюджету в умовах війни. Вони здатні залучати інвесторів і викликати попит на вторинному ринку, що, в свою чергу, сприяє збільшенню загального інтересу до фінансового ринку України.

Проте керівництво НБУ, зокрема його голова Андрій Григорович Пишний, чомусь не бачить у цьому перспективи.

Замість того, щоб підтримувати відкриті фінансові механізми, НБУ, можливо, неусвідомлено, своїми діями сприяє розвитку або готівкових валютних операцій, або ж сумнівних схем.

Бізнес все одно буде переводити частину своїх ресурсів у валюту, але тепер це відбуватиметься не через інвестування в державні валютні облігації, а через "сірі" схеми та процедури "обналу".

І з цього вигоду отримають лише "посередники", які займаються схемами та легалізацією коштів.

Звісно, НБУ йде шляхом спрощення та власного убезпечення від відповідальності. Але під час війни, така політика наносить шкоду загальному державному механізму.

Якщо хтось у Національному банку України вважає, що можна побудувати політичну кар'єру, експлуатуючи стабільність гривні, навіть якщо це шкодить державним інтересам у залученні фінансів для покриття бюджетного дефіциту, то він глибоко помиляється. Перш ніж думати про кар'єру, потрібно спершу успішно завершити війну. Для цього необхідно зосередити всі доступні ресурси, а не розпорошувати їх на різного роду "схеми" та "обнали".