Занурилися у гру. Чи виникла у світі технологічних компаній бульбашка штучного інтелекту?
Уявіть собі ситуацію: ви входите в зал, заповнений людьми, серед яких знаходяться керівники найбільших технологічних корпорацій, справжня еліта індустрії. До вас підходить знайомий інвестбанкір і запрошує познайомитися з кимось особливим. Ця людина, усміхнена та в простому костюмі, простягає вам руку, і в цей момент ви чуєте слова банкіра: "Ця особа може кардинально змінити світову економіку на багато років вперед або ж відкрити двері в нову еру". Ця характеристика звучить дещо незвично, поки ви не дізнаєтеся, що це Сем Альтман, генеральний директор OpenAI.
Рік тому його здебільшого сприймали як лідера, що відкриває двері в "нові реалії". Сьогодні ж все частіше виникає інше питання: чи не приховує це ризики для економіки на багато років уперед? Альтман став символом ери компаній у сфері штучного інтелекту, яка протягом останніх трьох років не лише змінила ринки, але й викликала чимало сумнівів.
Компанії, такі як Nvidia та AMD, поряд із стартапами Anthropic, xAI та іншими, конкурують у питаннях швидкості, якості та масштабування. Дехто вважає штучний інтелект новим рушієм економіки, тоді як інші відзначають ознаки можливого "бульбашки", порівнюючи ситуацію з кризою доткомів.
Це історія у чотирьох розділах про "бульбашку ШІ", про яку дедалі частіше говорять у Кремнієвій долині. Кожен розділ - фрагмент пазла проблеми, що ще не має чітких обрисів, але вже тривожить ринок: "манія" (очікування й гроші), "кругові угоди" (капітал, що ходить по колу), "переоцінка" (ціна випереджає цінність) і "фізичні межі" (енергія, залізо, люди).
В єдності вони формують мапу ризиків та шансів для наступного етапу.
Яка спільна риса поєднує тюльпан Semper Augustus, компанію Pets.com та штучний інтелект? Вірно, усі вони в різні історичні моменти ставали предметом масового захоплення на ринку. Як це було з тюльпанами в першій половині XVII століття та інтернет-компаніями наприкінці 1990-х, так і сучасний розвиток штучного інтелекту можна охарактеризувати одним словом - "манія", або ж більш актуальним терміном - "хайп".
У листопаді 2022 року, коли OpenAI анонсувала ChatGPT, провідні технологічні компанії США почали активно залучатися до нової конкурентної боротьби, представляючи свої власні рішення у сфері штучного інтелекту. Проте згодом стало очевидно, що деякі з цих фірм виявилися неготовими до стрімких змін у ринкових умовах.
Щоб зберегти свої позиції на ринку, такі корпорації, як Alphabet, почали інвестувати мільярди доларів у розробку власних мовних моделей. Водночас, популярність ChatGPT різко зросла, і для багатьох людей цей чатбот став фактично синонімом поняття штучного інтелекту.
Сама технологія почала швидко проникати у різні сфери - від навчання до самолікування - і ринок не міг на це не реагувати. Так, протягом кількох років з'явилось безліч компаній, які в назві чи позиціонуванні обов'язково мали ШІ.
Усе це супроводжувалося зростанням інтересу інвесторів, які спрямовували дедалі більше коштів у стартапи й фонди, пов'язані з цією технологією. І головне: усі довкола говорили про ШІ і про те, як він змінює роботу, навчання та повсякденне життя.
Протягом трьох років ринок настільки активізувався, а "бум" навколо штучного інтелекту досяг таких висот, що тепер фінансові раунди в десятки мільярдів доларів вже не викликають подиву. В OpenAI відверто заявляють, що амбіції Альтмана оцінюються в "трильйони доларів" для створення інфраструктури майбутнього штучного інтелекту.
Такі заяви одного з найвпливовіших гравців, а також дедалі гучніші розмови про ШІ-агентів, AGI (загальний ШІ) та "перекроювання" світової економіки, підштовхують аналітиків, підприємців і банкірів говорити про ймовірну "бульбашку ШІ".
Існує три основні аргументи, які свідчать про можливе існування "бульбашки": рекордні обсяги інвестицій, висока концентрація на ринку та стрімке зростання вартості акцій компаній у цій сфері. Наприклад, згідно з даними UBS, глобальні витрати на штучний інтелект можуть досягти 375 мільярдів доларів у 2025 році та 500 мільярдів доларів у 2026 році.
Щодо концентрації, найбільші технологічні компанії наразі формують більше третини індексу S&P 500, що охоплює 500 найбільших компаній США. Це вдвічі перевищує показники під час буму на ринку в 2000 році. Оцінки компаній у сфері штучного інтелекту часто ґрунтуються на оптимістичних прогнозах, а не на фактичних прибутках.
Дослідник і співробітник MacroStrategy Partnership Жульєн Гарран висловлює думку про "некоректний розподіл інвестицій". Він вважає, що нинішній "бум" перевищує дотком-бульбашку у 17 разів і є вчетверо більшим за іпотечну кризу 2008 року.
Опитування, проведене Bank of America у жовтні 2025 року, продемонструвало, що 54% інвесторів вважають, що активи, пов'язані з штучним інтелектом, перебувають у стані "бульбашки". Це викликає все більше занепокоєння, оскільки багато компаній у сфері ШІ досі працюють зі збитками. Дослідження, здійснене Массачусетським технологічним інститутом, вказує на те, що 285 з 300 проектів у цій галузі ще не досягли прибутковості, незважаючи на інвестиції, що досягають 40 мільярдів доларів.
У 2024 році подібні висловлювання звучали від Goldman Sachs, Barclays та Sequoia, які почали ставити під сумнів доцільність мільярдних вкладень у проєкти, пов'язані з штучним інтелектом. Джим Ковелло, старший аналітик Goldman Sachs, зазначив, що вартість впровадження ШІ є надто високою, а його переваги поки що не виправдовують витрат. Натомість у 2023 році Goldman Sachs стверджував, що штучний інтелект має потенціал автоматизувати до 300 мільйонів робочих місць і додати 7% до глобального ВВП протягом наступного десятиліття.
Отже, хоча настрій змінювався і раніше, події останніх місяців спонукають глибше розглянути цю проблему та провести паралелі з кризою доткомів.
Однією з найяскравіших ознак можливих труднощів стала низка угод, укладених між керівниками галузі на початку осені 2025 року.
22 вересня стало відомо, що компанія Nvidia Corp прийняла рішення вкласти 100 мільярдів доларів в OpenAI для фінансування створення нових дата-центрів. У відповідь OpenAI зобов'язалася розмістити в цих центрах мільйони процесорів від Nvidia. Іншими словами, Nvidia вирішила надати OpenAI фінансову підтримку для будівництва великих дата-центрів, що працюватимуть на її чипах.
Наступного дня OpenAI оголосила ще про одну угоду на 300 млрд дол. з Oracle. Остання має побудувати дата-центри для мовних моделей OpenAI і для цього масово купити чипи Nvidia. Гроші знову циркулюють між тими самими трьома гравцями: OpenAI, Oracle і Nvidia.
Далі, 6 жовтня AMD уклала з OpenAI угоду, що дає їй шанс стати головним конкурентом Nvidia. За нею OpenAI розгортатиме графічні процесори AMD у своїх дата-центрах і може отримати частку в компанії. Після оголошення новини акції AMD підскочили на 24%, додавши близько 63 млрд дол. в до її капіталізації.
Уже через два дні стане відомо, що Nvidia має намір вкласти 2 мільярди доларів у xAI, компанію Ілона Маска. Ця угода виглядає як замкнене коло: спеціально створена компанія (SPV) отримає фінансування, придбає процесори у Nvidia, а потім протягом п'яти років орендуватиме їх самій xAI.
Подібні угоди були й раніше. У травні цього року CoreWeave спершу продала Nvidia 7% своїх акцій, а потім замовила в неї хмарні послуги на 6,3 млрд дол., знову ж на тих самих чипах Nvidia.
У вересні OpenAI також здійснила інвестицію в компанію CoreWeave, збільшивши свої контракти до 22 мільярдів доларів. Того ж місяця стало відомо про інвестицію Nvidia в Intel на суму 5 мільярдів доларів, а також про угоду щодо спільної розробки чіпів для дата-центрів та комп'ютерних систем.
Для Nvidia це відкриває доступ до виробничих потужностей Intel, яка виступає альтернативою TSMC. В свою чергу, Intel отримує шанс відновити свої позиції на ринку. У серпні уряд США в рамках програми CHIPS and Science Act оголосив про значну підтримку Intel, що фактично підвищує вартість компанії завдяки державному фінансуванню, податковим пільгам і новим контрактам.
В результаті угоди між OpenAI, Nvidia, Oracle, AMD, CoreWeave, Intel та навіть урядом США виникає особлива "економіка замкнених інвестицій", в якій капітал постійно обертається серед кількох ключових учасників.
На перший погляд, всі мають вигоду: OpenAI забезпечує себе обчислювальними потужностями, Nvidia отримує стабільний попит на свої чіпи, а інші компанії - приріст вартості від участі в "ринку майбутнього".
Проте, все більше інвестбанкірів, аналітиків і представників Кремнієвої долини зазначають, що багато з цих угод більше сприяють завищенню оцінок через взаємні зобов'язання, ніж насправді створюють нову цінність. Сектор виглядає динамічно зростаючим, але значна частина угод може розглядатися як внутрішні трансакції капіталу, а основними вигодонабувачами цього процесу є OpenAI та Nvidia.
Для спростування звинувачень у "кругових угодах" генеральний директор Nvidia Дженсен Хуанг зазначив, що компанія не нав’язує своїм партнерам обов’язок купувати її технології в обмін на фінансові вливання. Він акцентував увагу на тому, що в контексті співпраці з OpenAI, партнери мають свободу використовувати залучені кошти на власний розсуд.
Незважаючи на це, OpenAI продовжує залишатися в збитках. Президент компанії Грег Брокман зазначає, що без великих дата-центрів та чіпів прогрес у сфері штучного інтелекту може бути зупинено. Тому компанія має намір частину своїх угод фінансувати за рахунок кредитів і розміщення акцій.
Деякі експерти порівнюють сучасну ситуацію з кінцем 1990-х років, коли постачальники та замовники оцінювали один одного без реального створення вартості. Як зазначає старший науковий співробітник Гарвардської школи Кеннеді Паулу Карвау, тоді стартапи "роздували" свої показники, купуючи послуги один в одного. Сьогодні ж компанії у сфері штучного інтелекту вже мають відчутні продукти та клієнтську базу, але їхні витрати все ще перевищують доходи від монетизації.
Якщо проаналізувати послідовність подій та взаємозв'язки між компаніями, стає очевидною думка аналітика Morningstar Браяна Колелло: "Якщо протягом року "бульбашка штучного інтелекту" лопне, то саме ці угоди можуть стати першими ознаками цього".
Наприкінці 1990-х компанії Nortel, Cisco і Corning залучали масштабні інвестиції, вкладаючи мільярди у виробництво та розгортання інтернет-інфраструктури, зокрема оптоволокна. Вони припускали, що глобальний попит на високошвидкісний інтернет вибухне миттєво, тож нарощували випуск кабелів, маршрутизаторів і комунікаційного обладнання.
Проблема в тому, що вони побудували мережу раніше, ніж з'явився реальний попит. На початку 2000-х ринок перенаситився, а капіталізації компаній обвалилися. Найбільше дісталося Corning, чия вартість упала майже вдесятеро після краху доткомів.
Сьогодні Nvidia виконує схожу роль, як і в часи інфраструктурного буму: вона постачає "залізо" - графічні процесори, що використовуються в сфері штучного інтелекту. За даними FactSet, її вільний грошовий потік за минулий рік зріс до 72 мільярдів доларів і може досягти 100 мільярдів доларів до завершення фінансового року. Це є рекордом серед технологічних компаній, займаючи друге місце після Apple. По суті, Nvidia сьогодні має настільки багато коштів, що не знає, як їх ефективно використати.
Nvidia спрямовує надлишок коштів на масові байбеки: компанія викупила акцій на 50 млрд дол. і оголосила викуп ще на 60 млрд дол. Крім цього вона укладає великі угоди та партнерства, як то з Intel чи OpenAI.
Відповідно можна припустити, що частина майбутнього прибутку є не стільки реальним створенням вартості, скільки перенесенням грошей із власних інвестицій у власний же дохід. У підсумку виникає ілюзія безперервного зростання - поки весь ланцюг працює синхронно. Якщо ж один ключовий елемент, скажімо, OpenAI, почне "буксувати", система прибутків може швидко здутися, як сталося з телекомами після буму доткомів.
Чи може статися подібний збій? Nvidia має тісний зв'язок із попитом, що йде від компаній у сфері штучного інтелекту, а точніше, від продуктів, які стимулюють потребу в обчислювальних ресурсах. Протягом останнього року загальна вартість десятка неприбуткових стартапів у сфері ШІ, за різними оцінками, зросла майже на 1 трильйон доларів. Це явище є безпрецедентним.
Основними вигодонабувачами є OpenAI, Anthropic, xAI, а також кілька менш відомих компаній, таких як Perplexity, Scale AI і Figure AI. Незважаючи на те, що прибутки поки що не підтверджені, венчурні фонди вже вклали в цю сферу приблизно 161 мільярд доларів лише в цьому році, що складає близько двох третин усіх їхніх інвестицій.
Таку поведінку інвесторів часто називають "страхом пропустити можливість" (FOMO). Протягом останніх кількох років ринок змінився від обережності до майже беззастережної впевненості в тому, що штучний інтелект створить багатотрильйонні можливості — від автоматизованого програмування до особистих асистентів. Проте існує ймовірність, що ця емоційна спокуса призвела до завищення реальних оцінок.
Один із венчурних інвесторів з Кремнієвої долини поділився з Financial Times, що стартапи з річним доходом близько 5 мільйонів доларів вже прагнуть отримати оцінку понад 500 мільйонів доларів, що в 100 разів перевищує їхній прибуток. Це значно більш амбітний підхід, ніж у 2021 році, коли навіть у період мінімальних процентних ставок такі підприємства могли б оцінюватися максимум у 250-300 мільйонів доларів.
Акції таких компаній, як Nvidia, AMD та Oracle, стрімко підвищилися внаслідок укладення угод з стартапами у сфері штучного інтелекту. Проте, якщо їхні фінансові стратегії не витримають випробувань, наслідки можливої "катастрофи OpenAI" можуть відчути на собі всі учасники ринку. Як зазначає аналітик і фінансовий історик Себастьян Маллабі: "Якщо ми досягнемо справжнього AGI, це виправдає всі сподівання. Якщо ж ні – не залишиться нічого".
На відміну від часів буму інтернет-компаній, коли капітали витрачалися на рекламні кампанії та ненадійні онлайн-концепції, сьогодні інвестиції набули конкретного вигляду: дата-центри, електричні мережі, логістичні ланцюги та, передусім, апаратне забезпечення.
Для того щоб обіцяне майбутнє штучного інтелекту стало дійсністю, необхідно значно збільшити обчислювальні ресурси: виробники повинні створити нові процесори, будівельники - реалізувати інфраструктурні проєкти, а енергетики - забезпечити енергетичні потреби.
Сьогодні електроенергія є одним з ключових обмежуючих чинників для прогресу штучного інтелекту. Згідно з прогнозами Goldman Sachs, використання електроенергії дата-центрів у США може зрости вдвічі до 2030 року, тому без додаткових електростанцій подальше безмежне розширення буде неможливим.
Хоча американський фондовий ринок дійсно демонструє ознаки, схожі на ті, що спостерігалися перед вибухом доткомів, експерти Reuters вважають, що до досягнення його максимуму ще є значний шлях. Порівняно з 2011 роком акції американських компаній зросли приблизно в 7 разів, тоді як технологічний сектор виріс у 16 разів. Проте, нинішні оцінки не є такими завищеними, як у 1999-2000 роках: середнє співвідношення капіталізації до прибутку (коефіцієнт P/E) для семи провідних компаній (Microsoft, Apple, Nvidia, Amazon, Meta, Alphabet, Tesla) становить близько 70, у порівнянні з понад 270 на піковому етапі доткомів.
Зараз гроші й державна політика пришвидшують гонку ШІ, але її темп упирається у фізичні межі: землю, енергію та людей. Так, для великих дата-центрів необхідні земельні ділянки із доступом до високовольтних мереж та водопостачання для охолодження, бракує фахівців не лише з інженерії, але й енергетиків, будівельників та техніків.
Всі ці чинники сприяють значному розриву між інвестиціями і їх результатами. По-перше, ефект від поточних витрат виявиться на ринку лише через кілька років. По-друге, навіть маючи найсучасніше обладнання, можна натрапити на обмеження архітектур і даних. По-третє, обіцянки про "повністю автономних агентів" часто звучать гучніше, ніж їх реальна ефективність у бізнес-середовищі. В сукупності ці обставини можуть призвести до "охолодження" ринку, який може пережити як м'яку корекцію, так і суттєве "здування бульбашки" очікувань.
Штучний інтелект все частіше інтегрується в стратегічну інфраструктуру. Франція активно просуває свої моделі в рамках Європейського Союзу, в той час як Україна працює над розробкою масштабної мовної моделі на основі українських даних. Для великих економік ШІ вже став важливою складовою національних стратегій та геополітичних дій. У часи нестабільності держави зацікавлені в підтримці цієї галузі, адже це може допомогти пом’якшити наслідки економічних потрясінь, про які так часто згадують.
Правда в тому, що індустрія зараз живе між реальними інвестиціями та високими очікуваннями. Час покаже, що переважить: нові потужності й корисні продукти чи втома від обіцянок. Але, на відміну від доткомів, цього разу ставки не лише фінансові, але й інфраструктурні, енергетичні, а місцями й безпекові.
