Про вартість, інфляційні тенденції та грошово-кредитну політику | Еспресо Новини
Порівняно з попереднім місяцем, середні споживчі ціни зросли на 1,8%. Таким чином, тепер уже однозначно можна стверджувати, що за підсумками року не справдиться ні інфляційний прогноз уряду (7,9%), ні навіть актуалізований у жовтні прогноз НБУ (9,7%).
Ключові чинники інфляції лежать у царині росту витрат і собівартості виробництва:
Ринкові виробники вимушені переносити зростання вартості витрат на ціни реалізації для того, щоб їх діяльність знаходилась вище порогу рентабельності.
Замість того, щоб погоджуватися з твердженням НБУ, що зростання інфляції зумовлене лише швидким підвищенням середніх зарплат, варто зазначити, що це не відповідає реальності. Справжнє збільшення середніх зарплат зменшується через низький рівень зайнятості та нестачу робочої сили, внаслідок чого загальний "зарплатний" тиск в економіці залишається обмеженим.
Ознайомтеся також: Фінансова структура на межі неконтрольованої девальвації.
На мою думку, приблизно 38% валового внутрішнього продукту (ВВП) у 2024 році буде сформовано за рахунок заробітних плат та винагород військовослужбовцям, що відповідає середньому показнику країн ЄС-27 (37% ВВП у 2023 році). Водночас, частка заробітної плати без урахування винагород військовим в Україні становить 26% ВВП, що помітно менше, ніж у країнах Європейського Союзу, де цей показник досягає 36% ВВП.
Таким чином ріст середніх зарплат в Україні не чинить особливо підвищеного тиску ні на сукупний попит, ні на ріст цін. У 2024 р. реальні споживчі витрати населення складуть лише близько 80% від довоєнного рівня.
При аналізі річної інфляції важливо звернути увагу на значні коливання в зростанні цін для різних категорій товарів і послуг. Наприклад, ціни на яйця знизилися на 15%, тоді як електроенергія та овочі подорожчали більш ніж на 60%. Різниця між цими значеннями перевищує 80 відсоткових пунктів!
Спостерігається помітне підвищення цін (15-20%) на вершкове масло, фрукти та медичні послуги. У той же час, ціни на яйця, цукор, одяг, взуття та послуги для відпочинку знизилися.
Про що це говорить? Це говорить про те, що в нинішніх обставинах облікова ставка НБУ не має помітного впливу на фундаментальні тенденції інфляції. Амплітуда значень річних приростів цін окремих компонентів споживчого кошика в 6 разів перевищує рівень облікової ставки НБУ. Зростання вартості енергоносіїв, девальвація гривні, пов'язані з війною ускладнення логістичних маршрутів, руйнування виробничих потужностей - все це по різному впливає на структуру собівартості різних категорій виробників чи постачальників.
Читайте також: Чи впливає на щось облікова ставка НБУ
Другим важливим аспектом, який варто врахувати під час аналізу інфляційних процесів, є зміни обмінного курсу гривні. Імпортні товари займають більше 50% у складі споживчого кошика українців. Протягом року гривня девальвувала на 14%, і ця тенденція продовжує поглиблюватися, що свідчить про стійкий інфляційний тиск, пов'язаний з імпортом.
Девальвація гривні продовжує набирати обертів, незважаючи на значні валютні інтервенції Національного банку України (НБУ), що свідчить про неефективність зусиль щодо залучення гривневих активів для обмеження валютного попиту. У період з січня по жовтень НБУ витратив на підтримку національної валюти 27 мільярдів доларів США, що на 19% більше в порівнянні з 2023 роком. Протягом 2024 року середньоденні валютні інтервенції НБУ подвоїлися, зросли з 70-80 мільйонів доларів США на день на початку року до 150 мільйонів доларів США на день у період з вересня по листопад.
Основним фактором, що сприяє зростанню попиту на іноземну валюту, є населення, яке протягом 10 місяців цього року придбало 10 мільярдів доларів у готівковій та безготівковій формі. Це втричі більше, ніж за аналогічний період минулого року.
Важливу роль у зростанні попиту на валюту відіграла швидка політика валютної лібералізації Національного банку України. До її складових належало введення механізму гнучкого курсоутворення та скасування низки валютних обмежень, що призвело до порушення валютних очікувань.
Згідно теорії, підвищена облікова ставка повинна була б призвести до корекції попиту на валюту. Проте в умовах нестабільних валютних очікувань цього не спостерігається. Більше того, деякі неправдиві заяви НБУ, на кшталт "курс може коливатися в обидва напрямки, реагуючи на зміни ринкових умов", ще більше підірвали довіру учасників валютного ринку, адже вони чітко фіксують обсяги щоденних інтервенцій НБУ.
Третій аспект, який варто врахувати при дослідженні інфляції, – це особливості впливу війни на структуру витрат як бізнесу, так і домогосподарств. Воєнні обставини змінюють споживчі пріоритети: зменшився інтерес до товарів, які не є життєво необхідними, знизилися ціни на продукти легкої промисловості, побутову техніку та розважальні послуги. Водночас, війна впливає на доступність транспортних маршрутів та ринків збуту, що, у свою чергу, позначається на витратах виробників. Важливо зазначити, що облікова ставка не може регулювати вплив воєнних чинників на інфляцію, оскільки ці фактори не підлягають ринковій динаміці.
Читайте також: Поводження НБУ з обліковою ставкою оплачується коштом держбюджету
Четвертий ключовий фактор інфляційної динаміки - фіскальний дефіцит і грошова гривнева емісія НБУ на його фінансування. Фіскальний дефіцит досягає 23% ВВП (без врахування грантів). Для фінансування фіскального дефіциту НБУ проводить постійну гривневу емісію шляхом конвертації зовнішньої допомоги. У 2024 р. обсяг додаткової гривні, надрукованої НБУ та випущеної в обіг через фіскальні канали, складає понад 900 млрд грн. А всього з початку війни гривнева емісія НБУ вже перевищує 3,6 трлн грн (включаючи 0,4 млрд грн під викуп ОВДП уряду у 2022 році). Однак вся ця гривнева маса поки що не формує надлишкового попиту в економіці, оскільки загалом обсяг фіскальних стимулів становить лише 2/3 від втрат довоєнного номінального ВВП. Також "фіскальну інфляцію" стримують ризики воєнної невизначеності, в результаті яких населення віддає перевагу збереженню отриманих від держави коштів на майбутнє, аніж їх витрачанню на поточні потреби. Облікова ставка не може вплинути на розмір фіскального дефіциту воєнного часу, оскільки цей розмір диктується воєнними потребами, а не доступністю внутрішніх позикових коштів.
Таким чином, переважна більшість проінфляційних чинників в Україні знаходиться поза межами дії монетарних інструментів НБУ:
Ознайомтеся також з темою: Що заважає розвитку банківського кредитування.
Однак, НБУ надалі зберігає ультражорсткі параметри процентної політики, що триває уже понад 2 роки. У жовтні облікова ставка НБУ становила 13% річних, що в реальному вимірі (за мінусом інфляції) становить 3,3%. Однак, якщо розрахувати середню арифметичну усіх робочих ставок НБУ (за депозитами овернайт, строковими депозитними сертифікатами та кредитами рефінансування), то на кінець жовтня вона складе 14,8% річних, що у реальному вимірі складе відповідно 5,1% річних при очікуваних темпах реального ВВП у 3,5%.
Ситуації, коли основна ставка позичкового відсотка перевищує темпи зростання реального ВВП, ускладнюють отримання кредитів для інвестицій у виробництво товарів і послуг.
Один із важливих аспектів проблеми інфляції в Україні полягає в недостовірності макроекономічних та інфляційних прогнозів, які надає монетарний регулятор. Прогнози інфляції, що формуються НБУ, враховуються у документах, пов'язаних зі змінами облікової ставки. Отже, зниження точності цих прогнозів, недооцінка інфляційних чинників та несумісність окремих елементів прогнозів НБУ можуть підірвати довіру до всієї монетарної політики.
В жовтневому Інфляційному звіті НБУ опублікував черговий макроекономічний прогноз, де закладаються вельми оптимістичні інфляційні тренди -- інфляція знизиться до 6,7% у 2025 р. та до 5% у 2026 році. Також очікується, що уже у 2026 р. негативний розрив ВВП скоротиться майже до 0%, тобто українська економіка досягне рівня свого потенціалу. При цьому такий ідеалістичний сценарій у НБУ кореспондується з одночасним збереженням торгівельного дефіциту обсягом 34 млрд дол. та рівнем безробіття у 11%. Тим часом, згідно з економічною теорією, "нульовий" розрив ВВП означає такий рівень виробництва в країні, за якого не виникає ні інфляційного, ні дефляційного тиску.
Перманентна помилковість інфляційних прогнозів НБУ свідчить про наявність системних прогалин у питанні підготовки економічних прогнозів центрального банку. Модельний апарат НБУ потребує адаптації до нових економічних умов, зокрема в частині розробки моделей прогнозування структурної інфляції.
На мою думку, майбутній розвиток інфляційних процесів буде переважно зумовлений проінфляційними чинниками. Девальвація національної валюти, зростання тарифів на електроенергію, істотний фіскальний дефіцит та передача зростання цін виробників на споживчий ринок свідчать про високу ймовірність продовження тренду до збільшення інфляції в короткостроковій перспективі.
На основі моїх оцінок, якщо річний темп девальвації гривні залишиться в межах 12-14%, то в наступному році інфляція може зрости до 10-12%. Цей показник відображатиме історичні співвідношення між змінами обмінного курсу та цінами виробників на споживчі ціни. Прогноз Національного банку України на 2025 рік, який передбачає зниження інфляції до 6,9%, виглядає значно заниженим.
Збільшення облікової ставки для стримування інфляції не має логічного підґрунтя, оскільки основні причини нинішньої інфляції пов'язані з підвищенням витрат та знеціненням гривні, а не з ростом заробітних плат чи збільшенням попиту. Інфляція, зумовлена витратами, впливає на кінцеві ціни незалежно від процентної ставки, тоді як девальвація гривні в умовах структурного дефіциту валюти і гнучкого курсу обміну визначається обсягом інтервенцій Національного банку України, а не його процентними ставками.
Спеціально для Еспресо.
Автором є Богдан Данилишин, академік Національної академії наук України.
